Il patrimonio delle casse di previdenza sale a 136 miliardi, ma l'incidenza del real estate scende dal 15,8% al 14,8%. Non è disaffezione: è un patrimonio che cresce più in fretta della sua componente più illiquida.
A fine dicembre 2025 il patrimonio complessivo delle casse di previdenza private italiane ha raggiunto 136 miliardi di euro, in crescita dell'8,7% sull'anno precedente, secondo la Relazione per l'anno 2025 della Covip presentata a Roma dal presidente Mario Pepe. Dentro quel patrimonio, gli investimenti immobiliari valgono 20,168 miliardi. Il numero in sé racconta solidità. Il dato interessante, però, è un altro: l'incidenza del mattone sul totale del patrimonio è scesa dal 15,8% al 14,8%. Le casse non stanno disinvestendo dal real estate. Lo stanno semplicemente diluendo dentro un patrimonio che cresce più in fretta.
La composizione interna di quei 20 miliardi, sempre secondo la Covip, merita attenzione quanto il totale. La parte preponderante, 17,126 miliardi, è allocata in quote di fondi immobiliari: veicoli gestiti da SGR terze, diversificati per asset class e geografia, con un profilo di liquidità (relativa) superiore alla proprietà diretta. Gli immobili detenuti direttamente restano fermi a 2,455 miliardi, una cifra sostanzialmente stabile da anni, concentrata per l'86% tra Roma e Milano. È la fotografia di un modello di allocazione ormai consolidato: il mattone diretto resta un nucleo storico, spesso ereditato da decenni di gestione immobiliare in proprio, mentre la crescita marginale passa quasi interamente attraverso veicoli di fondo.
Questo spostamento non è casuale. Gestire direttamente un portafoglio immobiliare richiede strutture interne, competenze di asset management, capacità di affrontare contenziosi locatizi e manutenzioni straordinarie. Investire in un fondo terzo permette alle casse, che restano enti previdenziali prima ancora che investitori istituzionali, di mantenere l'esposizione al real estate senza doverne gestire operativamente la complessità. Il rovescio della medaglia sono le commissioni di gestione, che nel tempo erodono il rendimento netto rispetto alla proprietà diretta: un compromesso che evidentemente le casse ritengono accettabile, viste le proporzioni della scelta.
La legge di bilancio 2026 introduce un elemento che potrebbe accelerare ulteriormente questa dinamica. Il provvedimento rafforza la possibilità per i fondi pensione di investire in infrastrutture e in strumenti collegati a immobili pubblici non residenziali, ampliando il perimetro degli asset ammissibili oltre il classico portafoglio uffici-residenziale-logistica. Per le casse di previdenza, storicamente più conservative nell'allocazione rispetto ai fondi pensione negoziali, questo potrebbe aprire un canale verso asset infrastrutturali e immobiliari pubblici finora marginali nei loro portafogli.
C'è poi un tema fiscale che ha attirato meno attenzione del dovuto. Con la risposta a interpello n. 18 del 26 gennaio 2026, l'Agenzia delle Entrate ha confermato la non imponibilità dei redditi derivanti da investimenti qualificati effettuati dalle casse di previdenza. Non è una novità dirompente, ma consolida un quadro di certezza fiscale che rende più prevedibile la pianificazione di allocazioni pluriennali su asset illiquidi come il real estate, dove gli orizzonti di investimento si misurano in anni, non in trimestri.
Per un settore che gestisce le pensioni di categorie professionali - avvocati, medici, commercialisti, ingegneri - la prudenza nell'allocazione non è una scelta di stile ma un vincolo strutturale. Il calo dell'incidenza immobiliare dal 15,8% al 14,8% non segnala quindi disaffezione verso il mattone, quanto piuttosto un patrimonio complessivo che si sta espandendo più rapidamente della componente storicamente più illiquida. Il real estate resta, in valore assoluto, più pesante che mai nei bilanci delle casse. Solo, pesa un po' meno in proporzione.
Il confronto internazionale aiuta a relativizzare i numeri italiani. I fondi pensione olandesi e canadesi, spesso citati come benchmark di gestione previdenziale, mantengono allocazioni immobiliari comprese tra il 10% e il 13% del patrimonio, ma lo fanno con portafogli molto più diversificati per geografia e valuta. Le casse italiane, con il loro 14,8% concentrato per l'86% su Roma e Milano, restano più esposte al ciclo immobiliare di due sole città. È una scelta comprensibile - competenza di mercato locale, prossimità agli iscritti, conoscenza diretta degli operatori - ma rappresenta anche un rischio di concentrazione che il solo dato aggregato sull'incidenza percentuale non lascia trasparire.
Nei prossimi report trimestrali varrà la pena osservare se la nuova possibilità di investire in infrastrutture e immobili pubblici non residenziali, introdotta dalla manovra 2026, si tradurrà in un'effettiva diversificazione geografica e di asset class, oppure se resterà una facoltà normativa poco utilizzata, come già accaduto in passato per altre aperture simili.